| 路 恭喜 拉卡拉 & 中信建投 中簡科技 & 光大證券 運達風電 & 財通證券 路 在十八屆發審委“小試牛刀”之后，IPO審核大幅提速。3月26日有5家企業上會接受IPO審核，這也成為今年以來單日審核數量最多的一天。這5家IPO企業分別是拉卡拉支付股份有限公司、中簡科技股份有限公司、浙江運達風電股份有限公司、杭州天元寵物用品股份有限公司、廣東日豐電纜股份有限公司。 拉卡拉主要為實體小微企業提供收單服務和為個人用戶提供個人支付服務。拉卡拉在同行業中是第一批獲得支付牌照的第三方支付企業，如果按照入行的時間早晚來說，拉卡拉應該是第三方支付行業大佬級，但是由于缺少像支付寶、財付通、翼支付等那樣的業務生態系統，在先天優勢上占據下風。但無論是從業務模式還是業績規模，拉卡拉在目前的IPO排隊中都是佼佼者，因此毫無懸念順利過會。 中簡科技目前生的產品主要應用于航空航天領域，公司屬于軍工行業。這個行業具有一定的特殊性，具有一定的技術含量和市場競爭力。近兩年軍工企業IPO上市的數量還是非常多的，并且基本上不出意外都通過了審核，中簡科技也順利的通過了IPO審核。 運達風電是一個地道的國企，前身是浙江省機電研究院風電研究所。它的控股股東是浙江省機電集團有限公司，占公司61.23%的股份，實際控制人為浙江省國資委。雖然企業存在不少硬傷（業績增長恐難持續，依賴稅收優惠等），且隨著未來政策補貼紅利逐漸消失，對于增速明顯放緩的風電行業來說，利潤空間亦將被進一步壓縮。但因其背靠大樹好乘涼的先天優勢，還是順利過會。 天元寵物主要做寵物玩具和用具。天元寵物申請新三板掛牌的材料就涉嫌虛假陳述，隱瞞了一些重要的關聯關系和關聯交易，后被股轉系統采取監管措施，這件事情正好發生在公司IPO輔導期間。此外，天元寵物存在毛利率和銷售費用率都明顯高于同行、應收賬款激增、對出口退稅依賴嚴重、生產依靠外協廠商等諸多問題，上會審核被否，成為了十八屆發審委成立以來第一單IPO否決企業。 日豐電纜主要從事電氣設備和特種裝備配套電纜的研發、生產和銷售。細數過往，日豐電纜的IPO之路可謂多舛，儼然是證監會發審委會議上的常客。日豐電纜早在2017年就有了第一次闖關IPO的經歷，但彼時被否。2018年11月，日豐電纜在闖關前夕因尚有相關事項需要進一步核查被取消IPO審核。截至本文發稿前，日豐電纜才剛進入會場，但據小編預測，今天可以順利過會的應該是三家。 01 拉卡拉 拉卡拉是國內領先的第三方支付公司，專注于為實體小微企業提供收單服務和為個人用戶提供個人支付服務，此外拉卡拉還以積累的豐富第三方支付運營經驗，向客戶提供第三方支付增值服務。 【關注重點1：第三次沖擊IPO】 從2015年盈利開始，拉卡拉就進行了股份制改造準備上市。最初，拉卡拉打算在2016年擬作價110億元“借殼”西藏旅游（600749.SH）實現登陸A股市場融資，并給出了2016年至2018年凈利潤分別不低于4.5億元、8.6億元和14.5億元的業績承諾，但由于當年遭遇到更嚴格“借殼新規”出臺，無法滿足條件最終在2016年6月24日公告終止。 在借殼失敗后，拉卡拉對公司進行了改制，變更為控股集團，拉卡拉的架構也拆分為拉卡拉支付集團和考拉金服集團，此舉就是為了滿足監管的需求。2017年，已符合創業板上市條件的拉卡拉改為直接IPO，但遞交招股書后因為簽字律師離職導致文件不齊備而在幾個月后中止。 拉卡拉于2019年3月12日更新了招股書，開啟了上市的最后沖刺。 值得注意的是，沖刺IPO上市的拉卡拉和此前籌劃“借殼”上市的拉卡拉在資產業務方面有所變化，在2016年“借殼"失敗后，拉卡拉剝離了北京拉卡拉小貸、廣州拉卡拉小貸、考拉眾籌等增值金融業務的資產（也是市場和監管質疑的資產，此舉意在規避監管的不確定性），本次的沖刺IPO的拉卡拉業務主要為企業用戶提供收單服務和向個人用戶提供個人支付服務，及pos機等硬件銷售及服務業務。 【關注重點2：聯想是最大贏家】 據招股書披露，拉卡拉目前的最大股東并非創始人，而是聯想控股集團，在拉卡拉整體的股權中，聯想控股擁有高達31.38%的股權，遠遠高于管理層和其他機構。 路 在2008年的時候，聯想控股注冊拉卡拉2500萬美元，完成了拉卡拉的第三輪融資，同時也成為了拉卡拉的最大股東之一。本次拉卡拉成功上市，以公司2018年的凈資產29.33億元，凈利潤6.06億元計算，那么拉卡拉的市值是很容易達到100億元的。如果公司的市值為100億，那么公司的市盈率也不過16.5倍，市凈率不過3.4倍，可以說已經極為保守。 在成功上市后，聯想控股的股份將被稀釋至約28.2%，以拉卡拉100億元的市值計算，那么聯想控股在拉卡拉中的權益將達到28.2億元，較當年2500萬美元增值10倍以上。此外，卡拉卡還有很多分拆的金服業務，聯想集團也擁有著股份，因此聯想控股可謂在拉卡拉上市大賺特賺，成為拉卡拉上市后的最大贏家。 【關注重點3：業績水平穩步發展】 2016年至2018年，發行人實現的收入分別為25.60億元、27.85億元和56.79億元，實現的扣非凈利潤分別為3.38億元、4.48億元和5.79億元。公司2018年營收56.79億元，同比增長104%；凈利潤為6.06億元，同比增長31%。業務規模迅速增長，盈利能力快速提升。 路 拉卡拉的業務極為簡單，其90%的營收都來自于商業收單業務，剩余10%的營收由個人支付和硬件銷售所得。而之所以拉卡拉能夠在2018年營業大幅增長，正是由于收單業務規模的大幅提升。拉卡拉2018年的收單業務的營收為50.71億元，同比增長114%，從而帶動了公司營收的大漲?？梢哉f整個商業收單業務的表現基本代表著公司的運營情況。 進一步細分，拉卡拉2018年商業收單業務高速增長的主因是民生類商戶所貢獻營收的大幅增長，公司的民生類業務營收由2017年的12.52億元飆升至32.69億元，同比增長161%，在拉卡拉的總營收占比高達57.6%。 02 中簡科技 中簡科技是一家專業從事高性能碳纖維及相關產品研發、生產、銷售和技術服務的高新技術企業，打破了國外廠商對該類產品的壟斷。中簡科技目前生產的ZT7系列(高于T700級)高性能碳纖維及碳纖維織物主要應用于航空航天領域，公司因此屬于軍工行業。 【關注重點1：公司的核心專利技術系受讓所得】 中簡科技能夠在航天領域經營得順風順水，得益于其優質的碳纖維產品。其中核心技術之一“用于高性能碳纖維制備的聚丙烯腈紡絲液的合成工藝”來自山西煤化所，中簡科技的技術團隊核心成員均來自山西煤化所，溫月芳、李輝、范軍亮等人曾在浙江大學擔任教授、研究員等職務。 招股說明書提到，“2008年4月，根據科技部以企業為技術創新主體的相關政策要求，為促進科技成果轉化，山西煤化所將‘干噴濕紡高性能CCF-3（T700）制備技術’轉讓給發行人（注：中簡科技）。作為轉讓條件之一， 指派楊永崗和溫月芳為主的技術團隊至發行人單位任職”。 從技術團隊負責人到中簡科技單位實際控制人，這種身份的變化，招股書并沒有給出清晰的變更路線。山西煤化所作為國有事業單位，其派出的技術團隊搖身一變成為一家民營企業的實際控制人，其中變化頗讓人費解。 同時這也帶來一個問題，楊永崗和溫月芳長期同時在山西煤化所和中簡科技兼職，兩人有違反“競業禁止條款”的嫌疑。不過山西煤化所已經大方地出具了說明函，確認楊永崗等三人在中簡科技兼職及工作內容不違反該所競業禁止有關規定。 【關注重點2：毛利率增加迅速，高于同行業水平】 報告期內，中簡科技毛利率水平一直處于非常高的水平，且逐年遞增。2015年度較上年度毛利率提高了16.32個百分點，2017年上半年較2016年度提高了6.42個百分點。公司介紹毛利率提高主要系軍品訂單大幅增加，在銷售價格相對穩定的情況下，隨著產量的提高，單位產品成本降低，導致碳纖維及織物毛利率顯著上升。 路 公司所生產的高性能碳纖維產品，在航空航天產品中應用對可靠性和穩定性的要求極高，所以航空航天高端碳纖維的研發、生產重點與民用產品完全不同。不同的研發重點、不同的技術要求、不同的工藝規范對民用碳纖維生產廠商形成天然的技術壁壘，導致航空航天高端碳纖維領域的競爭相對起點較高，進而也造成整體的毛利率水平較高。 對比同行業公司，可以發現中簡科技的毛利率水平超越同行的幅度越來越大。對此，可能存在兩方面原因：一方面，公司以銷售軍品為主，軍品呈現競爭門檻高、附加值高等特點，相比充分競爭的民用市場，毛利率偏高；另一方面，公司的產能利用率較高，生產成本中固定成本攤薄效應明顯，單位生產成本較低，而光威復材和恒神股份的固定資產投入較大，產能利用率較低，對其毛利率的影響較大。 【關注重點3：員工薪酬水平偏低】 2014―2016年及2017年上半年，中簡科技實現營業收入6029.41萬元、13624.18萬元、15041.66萬元和7183.45萬元，同期凈利潤分別為1217.17萬元、4679.71萬元、 5983.89萬元和3968.08萬元，扣非凈利分別為-652.5萬元、5134.72萬元、5256.34萬元和3608.95。 路 凈利潤連年大幅上漲，但公司員工薪酬漲幅還不及地方平均水平，管理類崗位員工2014年到2016年的年平均收入水平分別為15.43萬元、12.46萬元和12萬元，出現連續同比下滑的情形；此外，從工資增幅上看，中簡科技的企業平均工資水平連續三年為10.76萬元、10.66萬元、10.79萬元。不僅沒有增長，2015年更是環比出現下降。 路 但當地平均工資水平卻是連年上漲。2014年至2016年，常州市平均工資水平分別為6.08萬元、6.69萬元、7.59萬元。連續兩年保持10%以上增長速度。同時，招股書177頁還披露公司的支付給董事、監事、高級管理人員以及其他核心人員的薪酬總額，在2017年上半年支出僅為253.53萬元，僅相當于2016年全年602.16萬元的42%。 路 03 運達風電 公司的主營業務為大型風力發電機組的研發、生產和銷售。隨著客戶要求的不斷提高，公司的業務逐步從單一的風電機組研制與銷售，轉向提供風電機組與風電場勘測、風電場運維的一體化服務，并在此基礎上，將業務鏈延伸至風電場的投資運營。 【關注重點1：實際控制人為浙江省國資委】 運達風電的控股股東為機電集團，持有運達風電1.35億股股份，占公司發行前總股本的61.23%。機電集團為浙江省人民政府出資設立的省屬國有獨資企業，由浙江省國資委履行出資人職責。運達風電的實際控制人為浙江省國資委。 【關注重點2：業績成長性成疑，依賴稅收優惠】 據招股書披露，公司2015年-2017年營業收入分別為38.77億元、31.34億元和32.57億元，營收大幅下跌；而當期扣非凈利分別為1.19億元、9,408.42億元和8,006.91萬元，持續顯著下滑，報告期內經營業績下滑顯著。 路 2015年到2017年，運達風電取得軟件產品增值稅優惠的即征即退款分別為38.60萬元、2,159.96萬元和3,191.27萬元，占當期公司凈利潤的0.29%、21.23%和33.92%，持續顯著增長。報告期最后兩年內，公司的凈利潤對增值稅退稅優惠已經有一定程度的依賴。 在運達風電銷售的風力發電機組中，包括了內嵌的軟件產品一起銷售，這很正常。據《財政部、國家稅務總局關于軟件產品增值稅政策的通知》，作為增值稅的一般納稅人，公司自行開發生產的軟件產品，其銷售收入在按17%的稅率征收增值稅后，享受增值稅實際稅負超3%的部分即征即退的優惠政策。考慮到軟件產品并無原材料成本，在計算增值稅應納稅所得額時，缺少進項抵扣，因此內嵌軟件產品的實際即征即退的退稅比率，一般約為軟件產品銷售額的14%。 招股書披露，運達風電于2015年9月向杭州市余杭區國家稅務局備案上述增值稅即征即退事項。“公司自2015年9月享受軟件產品增值稅實際稅負超過3%的部分實行即征即退政策?！?。 04 天元寵物 公司主營業務為寵物用品的設計研發、生產和銷售。公司的主要產品包括寵物窩墊、貓爬架、寵物玩具，以及寵物服飾、寵物牽引繩、寵物刷子、寵物餐具、寵物垃圾袋、貓廁盆、電子化智能寵物用品等其他寵物用品，為客戶提供了多個產品系列，幾千種規格型號的寵物產品，形成了較為完整的產品體系。 【關注重點1：掛牌時就虛假陳述，新三板曾給出監管函】 天元寵物于2016年8月4日在全國中小企業股份轉讓系統掛牌上市，2017年3月7日，天元寵物就收到了全國中小企業股份轉讓系統對公司及相關責任主體采取自律監管措施，主要因天元寵物掛牌時，其披露的公開轉讓說明書中對此前存在的關聯交易及關聯方資金占用情況采取了隱瞞，沒有進行進行披露，構成虛假陳述。 掛牌前，天元寵物及子公司與關聯方資金占用800萬元；期內天元寵物又與關聯方寵邦智能科技(上海)有限公司發生關聯交易，以上事項均沒有在公開轉讓說明書、審計報告等申報材料中披露，因此公司實控人薛元潮及公司信息披露負責人張中平被采取自律監管措施。 采取監管自律措施的時候，天元寵物已經發布公告稱進入IPO輔導階段，并于2017年的5月5日宣布摘牌，掛牌新三板就敢如此藐視信息披露規則，不得不讓人對對天元寵物的財務規范、信披合規等情況，打上一個大大的問號。 【關注重點2：出口退稅金額都超過了凈利潤】 報告期內，天元寵物的外銷收入占比極高，出口退稅金額竟然都高于當期凈利潤，其經營業績對出口退稅形成嚴重依賴。 路 據招股書披露，天元寵物2014年到2017年上半年，外銷收入分別為45884.04萬元、50948.73萬元、55623.58萬元、32319.36萬元占年營業收入的比例分別為95.76%、99.23%、97.81%、94.34%，同時報告期內，公司出口退稅額分別為4455.34萬元、4,648.21萬元及4,891.72萬元，3,185.40萬元。而同期內，該公司凈利潤分別為3032.366萬元、3218.43萬元、4497.88萬元、2518.23萬元，出口退稅額占當期凈利潤之比分別為146.91%、144.42%、108.76%和126.49%，退稅金額遠超凈利潤。 路 【關注重點3：期間費用占比較高】 與同行業上市公司相比，2014-2017年上半年主營毛利率平均值分別為19.23%、22.34%、25.29%和26.17%，而天元寵物的毛利率一直高于平均值。 路 高毛利率的背后，天元寵物的銷售費用率同樣不低。報告期間，同行業上市公司銷售費用率平均值在6%上下，而天元寵物卻高于10%。 路 除銷售費用率偏高之外，天元寵物的期間費用占營業收入比重也總體呈上升趨勢。2014-2017年上半年，該比重分別為15.99%、18.17%、17.06%及18.80%。 招股書中解釋稱，公司期間費用占比高于平均值，一是因為與對比的上市公司業務存在差異，寵物窩墊、貓爬架等產品體積占比大，會產生更多的運費；同時樣品及快遞也是銷售過程中不可避免的費用。 05 日豐電纜 公司是一家自主研發并專業制造橡套類電線電纜的企業，主要從事電氣設備和特種裝備配套電纜的研發、生產和銷售，產品主要包括空調連接線組件、小家電配線組件、特種裝備電纜和其他電纜四大類，并廣泛應用于家用電器、機器人、風力發電、海洋工程、港口機械、建筑機械、造船業、電動工具、儀器儀表、計算機通訊控制等領域。 【關注重點1：第三次沖刺IPO】 日豐電纜于2014年12月申報中小板IPO，在2017年1月4日2017年第2次發審會IPO申請沒有通過審核（其2015年凈利潤不足2000萬元，但經營業績在2016年1-6月有很大程度甚至可以看作是逆天的復蘇跡象，同時做了盈利預測，但是在外部環境和發行人內部因素沒有實質性改變的情況下，毛利率、應收賬款、境外銷售等都出現了異常，這樣的違反基本規律的復蘇引起了很大的質疑，最終沒有通過審核）。 2018年11月，距離首次被否過去近兩年后，日豐電纜更換了律師事務所，“重整旗鼓”開始了第二次闖關。然而，距離上會臨門一腳的時候，日豐電纜在闖關前夕因尚有相關事項需要進一步核查被取消IPO審核。 本次上會，已經是日豐電纜第三次沖刺IPO。 【關注重點2：客戶集中度相對較高】 報告期內，公司對前五名客戶的收入合計分別為31,338.85 萬元、41,866.71 萬元和73,850.84 萬元，分別占當期營業收入的47.20%、50.17%和58.64%，客戶集中度相對較高。 若出現公司與上述主要客戶發生糾紛致使對方終止或減少從本公司的采購，或對方自身生產經營發生重大變化，而公司無法及時拓展新的其他客戶，將導致公司面臨經營業績下滑的風險。 【關注重點3：格力電器既是第二大客戶也是第一大供應商】 2017年，格力電器占發行人的銷售占比為23.10%，僅次于美的集團的23.64%，公司向格力電器銷售產品的原因是公司作為國內空調行業重要的空調連接線組件供應商，產品性能和競爭優勢契合格力電器對于供應商在產品質量、生產能力和售后服務能力等方面要求。 2017年，公司向格力電器的全資子公司格力電工的采購占比高達57.05%，而其他主要供應商的采購占比均不足10%，公司向其采購銅桿的原因為格力電工在滿足公司合格供應商標準的前提下，相比于其他銅桿供應商現款現貨或先款后貨的結算方式，格力電工能夠給予公司7/9/15天的付款結算賬期，較現款現貨交易更有利于公司靈活使用資金。發行人表示格力電器與公司交易實質不構成委托加工。 報告期內，公司向格力電工采購金額大幅上升、而向金創利、中船重工采購額大幅下降。 作者簡介：尚普咨詢，創辦于2008年，是最早提供IPO與再融資募投項目可行性研究報告的專業顧問機構之一。服務內容還包括IPO行業市場研究、企業發展戰略規劃咨詢、上市培訓及一體化全案咨詢等專業服務。 2017年，尚普咨詢榮膺“IPO咨詢行業先鋒機構”，是資本市場公認的中國最大的IPO募投可研咨詢機構之一。 |
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